Fidelity o nedostatku štandardov: Dajte si pozor na zelenú prémiu a nedostatok likvidity

Zelené štátne dlhopisy boli v roku 2020 najrýchlejšie rastúcim segmentom udržateľných dlhopisov. Podľa údajov OECD stoja za 40 % emisií štátnych zelených dlhopisov nováčikovia, ako sú napr. vlády Nemecka, Maďarska a Thajska. Rok 2021 priniesol ďalšie emisie dlhopisov na financovanie zelených iniciatív v krajinách, ako je Spojené kráľovstvo, a ďalšie inovácie v štruktúrovaní zelených dlhopisov.

Tento rýchly rast čiastočne odráža všeobecne ranú fázu trhu so zelenými dlhopismi, a najmä so štátnymi zelenými dlhopismi, ktoré stále predstavujú iba 0,2 % vládneho dlhu krajín OECD. Fidelity International očakáva, že stále viac vlád bude vydávať zelené dlhopisy, aby mohli financovať projekty zelenej infraštruktúry a výskum a vývoj technológií novej generácie, ktoré budú mať zásadný význam pri prechode k uhlíkovej neutralite. Toto zozelenanie štátnych dlhopisov, chrbtice svetových trhov s pevne úročenými inštrumentmi, by mohlo pomôcť vyriešiť niektoré problémy v oblasti oceňovania, likvidity a vykazovania, ktorým investori čelia.

Vysoký dopyt investorov po zelených dlhopisoch vytvoril tzv. greenium (zelenú prémiu) a tieto cenné papiere často ponúkajú nižší výnos v porovnaní s podobnými dlhopismi bez zelenej značky (výnimkou je Čína, kde greenium zatiaľ prakticky neexistuje). Asi najzreteľnejší príklad štátneho greenia pochádza z Nemecka. Nemecká finančná agentúra predala 2. septembra 2020 zelené dlhopisy v hodnote 6,5 miliardy eur s rovnakým kupónom a dátumom splatnosti ako bežné, nezelené dlhopisy vydané o niekoľko týždňov skôr. Zelený dlhopis bol nacenený o 1 bázický bod výnosov nižšie ako jeho obyčajné dvojča a odvtedy si na sekundárnom trhu udržuje nižší výnos a obchoduje sa až o 7 bázických bodov nižšie. O dva mesiace neskôr išlo Nemecko ešte ďalej a vydalo v rovnaký deň zelené aj bežné dlhopisy s rovnakými kupónmi a splatnosťou. Tento novembrový zelený dlhopis sa tiež obchodoval so zelenou prémiou.

Obľuba zelených dlhopisov vedie k tendencii ich hromadiť, čo znižuje ich likviditu a zväčšuje oceňovacie rozdiely. Tí, ktorí sa snažia ospravedlniť greenium, by mohli argumentovať tým, že relatívna vzácnosť zelených dlhopisov by mala uľahčiť ich predaj. To je však malá útecha pre tých, ktorí chcú vyvážiť portfóliá a ktorí potrebujú nakupovať aj zelené dlhopisy. V niektorých prípadoch nedostatok likvidity ešte zvyšuje náklady na obchodovanie.

Spomenuté problémy by mali zmierniť väčšie emisie zelených štátnych dlhopisov. V sektoroch podnikových dlhopisov, ako sú utility, kde je emisia zelených dlhopisov vysoká, sa greenium zmenšil a likvidita sa zlepšila. Aby sa však zelené dlhopisy dostali do hlavného prúdu, treba riešiť ďalšie problémy. Na prvom mieste sú nejednotné štandardy reportingu v rôznych krajinách.

Štandardy sú dnes pre všetky zelené dlhopisy dobrovoľné a často ad hoc. Využitie prostriedkov vykazovaných pri emisii sa môže líšiť od toho, čo je vykazované po emisii, čo vytvára riziko, že niektorí emitenti budú sľubovať príliš veľa a potom nesplnia očakávania. Rozdielny reporting a nedostatok spoločnej terminológie a metrík môže sťažiť zisťovanie skutočného dopadu a porovnávania investícií.

Pomoc je na ceste. Investičné štandardy pre zelené dlhopisy sa vyvíjajú na globálnej a regionálnej úrovni, najvýznamnejší je štandard EÚ pre zelené dlhopisy. Akonáhle budú tieto štandardy prijaté, stane sa trh so zelenými štátnymi dlhopismi lepšie obchodovateľný a štandardy budú slúžiť pre zelené podnikové dlhopisy ako meradlo. Tvorcovia štandardov však budú musieť postupovať opatrne. Prílišné sťaženie splnenia definície "zelených" dlhopisov by mohlo obmedziť ponuku a hrozilo by, že sa zhoršia problémy s cenotvorbou a likviditou.



Zelené štátne dlhopisy často podliehajú rovnakým pravidlám pre použitie prostriedkov ako štandardné dlhopisy, ktoré zakazujú vytváranie samostatných účtov pre vyčlenenie prostriedkov na konkrétne účely. Všetky rozhodnutia o výdavkoch musia tiež schvaľovať volení zástupcovia. Vlády preto nemôžu zeleným investorom ponúknuť veľkú istotu ohľadom toho, ako budú prostriedky zo zelených dlhopisov vynaložené.

Vlády sa snažia tento problém riešiť rôznymi spôsobmi. Poľsko zmenilo zákon a zriadilo samostatný účet pre zelené dlhopisy. Belgicko šlo cestou malej legislatívnej úpravy, ktorá vyčlenila určité výdavky oproti prostriedkom zo zelených dlhopisov, aby nemohli byť financované opätovne rovnakým spôsobom. V Nemecku sú emisie zelených dlhopisov určené na financovanie už existujúcich výdavkov.

Bez dôkladnejšej certifikácie však označenie "zelený" stále neponúka žiadnu záruku využitia prostriedkov a je skôr o dôvere. Investori musia sami posúdiť, či emitent skutočne použije prostriedky na zelené investície a aký to bude mať vplyv. Skúsenosti z podnikových dlhopisov ukazujú, že zelení investori práve toto robia. Napríklad niekoľko popredných investorov sa odmietlo podieľať na emisii zelených dlhopisov spoločnosti Kórea Electric Power Corp na rok 2020 kvôli obavám zo zahraničných investícií spoločnosti do fosílnych palív.
 

„Niektorí investori sa rozhodli zamerať na udržateľné dlhopisy viazané na explicitné zelené ciele, ktoré sú spojené s kupónovými platbami tak, aby zaistili väčšiu zodpovednosť za to, ako sú ich peniaze využívané. Vlády sa môžu snažiť tento model napodobniť, očakávame, že časom bude vydávaných viac zelených štátnych dlhopisov s konkrétnymi projektovými a rozvojovými cieľmi,“ vysvetľuje Kris Atkinson, portfólio manažér vo Fidelity International.

Jedným z príkladov je britský zelený zlatý dlhopis, ktorého prvá emisia vo výške 10 miliárd libier bola pri svojom septembrovom uvedení na trh desaťnásobne prepísaná. Hoci neexistujú žiadne právne záväzné obmedzenia na použitie prostriedkov, britská vláda jasne definovala oblasti investícií, ktoré chce financovať, medzi ktoré patria obnoviteľné zdroje energie, čistá doprava a prispôsobenie sa zmene klímy. Maximálne polovica prostriedkov môže ísť na existujúce projekty a tiež na tie, ktoré sa začali v predchádzajúcom roku. Požaduje sa tiež presné vykazovanie sociálnych prínosov zelených projektov, ako sú počty pracovníkov, ktorým sa pomohlo prejsť na pracovné pozície generujúce malé množstvo emisií, a množstvo budov rezistentných voči klimatickým zmenám. Na svete je tiež prvý retailový produkt – zelené sporiace dlhopisy.

Tieto nové druhy nástrojov môžu vzhľadom na veľkosť globálnych dlhopisových trhov pomôcť financovať premenu energetiky vo veľkom meradle. Môže však trvať nejaký čas, kým trh so zelenými dlhopismi dozreje, zlepšia sa štandardy a zmizne greenium. V tejto súvislosti stále platí otrepané príslovie „kupujúci nech si dá pozor“ (lat. caveat emptor).