Vysoká inflácia: Najväčší test nezávislosti centrálnych bánk

Ak by bola len prechodná, bolo by kontraproduktívne pristupovať k nej agresívne. Ak centrálne banky zbytočne sprísnia menovú politiku prudkým zvýšením krátkodobých úrokových sadzieb alebo rýchlym uvoľnením nákupov vládnych aktív (známych ako kvantitatívne uvoľňovanie alebo QE), ktoré sa využili počas pandémie pre podporu ekonomiky, bude to len zbytočne brzdiť oživenie.

Verejné vyhlásenia centrálnych bankárov naznačujú ťažké rozhodnutia, ktoré nás čakajú. Predseda americkej centrálnej banky Jay Powell nedávno signalizoval, že silná americká ekonomika v kombinácii s rastúcou infláciou znamená, že Fed rýchlejšie „obmedzí“ nákupy aktív QE (v súčasnosti sa majú skončiť do júna 2022).

Bank of England má tento mesiac ukončiť nákupy aktív a Huw Pill, hlavný ekonóm, naznačil, že „teraz sú podmienky, aby mohol hlasovať za vyššie úrokové sadzby“. Šéfka Európskej centrálnej banky Christine Lagardeová prišla s holubičejším tónom, uviedla, že je nepravdepodobné, že by ECB v roku 2022 zvýšila úrokové sadzby, a to aj napriek inflácii výrazne nad jej 2-percentný cieľ, keďže to považuje za prechodné. 

Centrálna banka vedená Christine Lagardeovou predstavila nový program nákupu dlhopisov v dôsledku koronakrízy v marci 2020. PEPP má skončiť v marci 2022 s potenciálnou celkovou sumou 1,85 bilióna eur. ECB si ponechala aj svoj program nákupu aktív, známy ako APP, uprostred pandémie, s mesačným nákupom 20 miliárd eur. Centrálna banka využíva oba programy na udržanie 19-člennej ekonomiky.

Nárast životných nákladov v eurozóne dosiahol v novembri rekordnú úroveň 4,9 %, pričom sa zdá, že omikron sa pravdepodobne stane dominantným kmeňom koronavírusu. „Prudký nárast infekcií a inflácie a objavenie sa nového variantu omikron skomplikovali obraz do takej miery, že Rada guvernérov môže potrebovať viac času na rozhodnutie o všetkých detailoch úpravy svojho nekonvenčného nástroja politiky,“ povedal Dirk Schumacher z Natixis. 

„Vidím inflačný profil, ktorý vyzerá ako hrb. Za posledné tri štvrťroky sa jednoznačne zvýšil a vieme, aké je to bolestivé,“ povedala Lagardeová na konferencii agentúry Reuters 3. decembra. „Tento hrb nakoniec začne klesať, to je to, čo plánujeme na rok 2022,” dodala začiatkom mesiaca. Po štvrtkovom zasadnutí ECB znížila nákupy dlhopisov, no prisľúbila, že bude pokračovať v bezprecedentnej podpore menovej politiky pre ekonomiku eurozóny aj v roku 2022.

Aký významný je teda súčasný inflačný šok a aké sú jeho príčiny?



Nedávny nárast cien nie je veľký v porovnaní s tými zo 70.tych a začiatku 80. rokov, ktoré boli spôsobené veľkým nárastom cien ropy. Ak však porovnáme súčasný nárast inflácie s rokom 2000, ide o jeden z najväčších šokov od vzniku ECB. Dnešná inflácia je spôsobená predovšetkým narušením, ktoré pandémia spôsobila kľúčovým globálnym dodávateľským reťazcom. V sektoroch, ako je výroba elektronických tovarov a vozidiel, sa prejavil nedostatok kľúčových vstupov, ako sú polovodiče, keďže dopyt spotrebiteľov sa po prvej vlne pandémie zotavoval rýchlejšie, než dokázali dodávatelia držať krok. Podobne aj nedostatok prepravných kontajnerov a nákladnej kapacity zvýšili náklady.

Rýchle hospodárske oživenie v roku 2021 tiež vyvolalo tlak na ceny energií, najmä spotové ceny plynu v Európe. Medzitým sa vyskytol nedostatok pracovných síl, s ktorým sa treba vysporiadať: Spojené kráľovstvo a USA patria medzi tie národy, ktoré, ako sa zdá, zaznamenávajú pokles účasti pracovnej sily v dôsledku odchodu ľudí do dôchodku. Spojené kráľovstvo a niektoré severoeurópske ekonomiky tiež nevnímajú dostatok krátkodobých migrantov, ktorých potrebujú pre sektory ako pohostinstvo a preprava tovaru. Keď je k dispozícii menej pracovníkov, zamestnávatelia musia platiť vyššie mzdy na obsadenie pracovných miest.

Ako by mala reagovať menová politika? Pre centrálne banky sa kľúčová otázka týka inflačných očakávaní. Ak spotrebitelia a firmy veria, že inflácia bude pokračovať na podobne vysokých úrovniach, ako tomu bolo v 70. rokoch, pokúsia sa ju zapracovať do mzdových nárokov a do stanovovania budúcich cien. Inflácia bude potom trvalejšia.

Aké sú dôkazy pre tieto „sekundárne efekty“ na mzdy a tvorbu cien? Existujú určité dôkazy zo spotrebiteľských prieskumov a cien dlhopisov, že inflačné očakávania v USA, eurozóne a Spojenom kráľovstve sa v druhej polovici roku 2021 mierne zvýšili, no stále sa zdajú byť obmedzené.

Rozdiel oproti 70. a 80. rokom je v tom, že trhy práce sú flexibilnejšie v tom zmysle, že odbory majú slabšie slovo pri vyjednávaní o mzdách v súkromnom sektore a že v dôsledku globalizácie existuje väčšia medzinárodná konkurencia. Namiesto spúšťania špirály medzi mzdami a cenami by preto rastúce ceny mohli byť absorbované reálnym poklesom miezd (to znamená, že by sa zvýšili pod mieru inflácie). Bude o však závisieť od toho, či prerušenia dodávok kvôli pandémii sú dočasné, keďže v konečnom dôsledku so sprísňovaním trhov práce vo väčšine krajín by zamestnávatelia museli nakoniec vyplácať mzdy, ktoré držia krok s infláciou. Omikronový variant je, žiaľ, znakom toho, že keď sa COVID stane endemickým, ekonomické oživenie môže byť prerušované ďalšími šokmi v ponuke, čo môže zvýšiť tlak na zamestnávateľov, aby platili vyššie mzdy.
 

Kľúčom k odhadu, či inflácia zostane prechodná, budú budúce údaje o trhu práce a očakávania. Predpokladajme, že niekedy do polovice roku 2022 inflácia začne klesať. Centrálnym bankám môže stačiť len postupné zvyšovanie sadzieb, aby ukotvili očakávania. Ak však údaje poukazujú na to, že inflácia zostane tvrdohlavo vyššia ako inflačné ciele centrálnych bánk (povedzme na úrovni 4  – 5 %) počas dlhšieho časového horizontu, bol by to dôkaz, že sa rozbehla špirála miezd a cien. Centrálne banky by potom nemal na výber, museli by ohlásiť podstatné zvýšenie krátkodobých úrokových sadzieb a zníženie QE – potenciálne zníženie ekonomickej aktivity, kým sa nezmierni rast miezd a cien. Ako vieme zo 70. a začiatku 80. rokov, môže to spôsobiť bolestivé recesie vedúce k nezamestnanosti.

V každom prípade je potrebné QE ukončiť opatrne. Kvantitatívne uvoľňovanie vytvorilo dodatočný dopyt po vládnych dlhopisoch a zvýšilo ponuku peňazí dostupných na investovanie do iných aktív, ako sú akcie, takže „tapering“ (postupné spomalovanie tempa rozsiahlych nákupov aktíiv) má potenciál spôsobiť volatilitu na týchto trhoch. K tomu sa pravdepodobne pridajú investori, ktorí sa začnú zbavovať akcií vo viere, že prísnejšie menové podmienky budú znamenať nižší ekonomický rast.

Napriek tomu, že centrálna banka stanovuje sadzby nezávisle od vlády, nemusí byť počas veľkej hospodárskej krízy imúnna voči vonkajším tlakom. Centrálni bankári by mohli podľahnúť politickému a mediálnemu tlaku, aby postupovali ráznejšie v riešení problému inflácie, alebo omnoho pomalšie, aby zachovali ekonomické oživenie. Tým pádom je ale hre otázka nezávislosti centrálnej banky, ktorá bola udelená pred niekoľkými desaťročiami s cieľom zastaviť politické zasahovanie do menovej politiky a uistiť trhy, že inflácia bude pod kontrolou

Zdá sa, že niektoré centrálne banky, ako ECB, budú držať nastolený trend v úrokových sadzbách až do začiatku roku 2022, vzhľadom na neistoty týkajúce sa variantu omikron. Nákupy dlhopisov v rámci programu núdzových nákupov v rámci pandemického nákupu (PEPP) v hodnote 1,85 bilióna eur, ktorý sa má skončiť v marci 2022, budú v budúcom štvrťroku obmedzené, keď sa schéma skončí. Nákupy dlhopisov v rámci Programu nákupu aktív alebo APP sa však zintenzívnia, aby slúžili ako most kvantitatívneho uvoľňovania do ukončenia PEPP.  „Rada guvernérov usúdila, že pokrok v oblasti hospodárskeho oživenia a smerom k strednodobému inflačnému cieľu umožňuje v nasledujúcich štvrťrokoch postupné znižovanie tempa nákupu aktív,” uviedla ECB vo štvrtok vo vyhlásení. „Na to, aby sa inflácia v strednodobom horizonte stabilizovala na 2 % inflačnom cieli, je však stále potrebná menová akomodácia.”