Uvoľnená menová politika ECB a jej vplyv na príjmovú a majetkovú nerovnosť

ECB zaviedla nové nástroje menovej politiky, vrátane rozsiahlych programov nákupu cenných papierov na podporu cenovej stability a hospodárskeho rastu, po finančnej a dlhovej kríze v rokoch 2008 – 2013. Tieto nástroje, ktoré sa neskôr aktívne používali aj počas koronakrízy, vyvolali vo verejnej diskusii obavy, že programy nákupu cenných papierov centrálnych bánk mohli v dôsledku zvýšených cien aktív neúmerne prospieť bohatým domácnostiam. Z menovej expanzie, ktorá stimuluje agregátny dopyt, však profitujú aj domácnosti s nízkymi príjmami prostredníctvom zlepšenia svojich vyhliadok na zamestnanie a rast miezd. Vzhľadom na túto nejednoznačnosť, pokiaľ ide o čisté účinky menovej politiky na rovnosť, sa táto téma stala živou pôdou nielen politických diskusií ale aj výskumov. V nedávno zverejnenej štúdii sa vedci pozreli na túto otázku pomocou fínskych údajov. Výhoda pohľadu na malý členský štát s otvorenou ekonomikou spočíva v tom, že pri identifikácii kauzálnych účinkov menovej politiky sa v ňom pravdepodobne nevyskytujú problémy endogenity a účinky menových politík nie sú skreslené úvahami o výmennom kurze.

Menové stimuly podporujú ekonomický rast, ktorý následne zvyšuje zamestnanosť a podporuje rast miezd. Na úrovni domácností účinky menovej politiky závisia od toho, do akej miery sa tieto politiky odrážajú v príjmoch domácností a zamestnanosti v rôznych príjmových skupinách. Z vytvárania nových pracovných miest profitujú najmä domácnosti s nízkymi príjmami, keďže nezamestnanosť je medzi týmito domácnosťami zvyčajne rozšírenejšia ako priemer. V tomto smere môže akomodatívna menová politika znižovať príjmovú nerovnosť.

Na druhej strane zvýšenie miezd prospieva najmä tým, ktorí sú už zamestnaní, a situácia v oblasti zamestnanosti je zvyčajne lepšia medzi vysokovzdelanými domácnosťami s vyššími príjmami. Takýmto spôsobom môže akomodatívna menová politika zvýšiť príjmovú nerovnosť.

Okrem pracovných príjmov má menová politika vplyv aj na finančné príjmy domácností. Na jednej strane nízke sadzby vkladov znižujú úrokový výnos. Rýchlejší ekonomický rast zároveň podporuje rast dividend a príjmov z prenájmu. Majetkové a fondové podiely držia väčšinou bohaté domácnosti. Napríklad podľa prieskumu financií a spotreby domácností (HFCS), ktorý zrealizoval Fínsky štatistický úrad, najbohatší decil domácností vlastnil v roku 2016 vo Fínsku približne 80 % kótovaných akcií a 60 % akcií investičných fondov. Finančné aktíva domácností nižšej kvintily, ak nejaké vôbec majú, pozostávajú hlavne z vkladov. Čísla sú v ostatných vyspelých ekonomikách kvalitatívne podobné. V tomto smere môže expanzívna menová politika zvyšovať príjmovú nerovnosť.

Na druhej strane, podiel finančného príjmu na celkovom príjme môže byť malý aj medzi vysokopríjmovými domácnosťami, s výnimkou tých najbohatších, ako je to vo fínskom prípade. Z tohto dôvodu zvýšenie finančného príjmu nemusí výrazne ovplyvniť rozdelenie príjmov medzi domácnosti ako celok.

Pokiaľ ide o bohatstvo domácností, menová politika ho ovplyvňuje prostredníctvom pohybu cien aktív. Nízke úrokové sadzby na hypotékach zvyšujú dopyt po bývaní, čo následne vedie k vyšším cenám nehnuteľností.



V prípade Fínska sú výhody zo zvýšenia cien nehnuteľností potenciálne široké, keďže približne 70 % fínskych domácností v roku 2016 vlastnilo nehnuteľnosť. Prínosy zo zvýšenia cien nehnuteľností však môžu byť rozdelené nerovnomerne v dôsledku regionálnych rozdielov vo vývoji cien nehnuteľností. Ceny nehnuteľností môžu na šoky reagovať najsilnejšie v metropolitných oblastiach, kde je ponuka bývania relatívne obmedzená a pomaly reaguje na rast dopytu.

Expanzívna menová politika tiež zvyšuje hodnotu akcií a iných finančných aktív zvyšovaním dopytu po rôznych cenných papieroch a znižovaním diskontných sadzieb na finančných trhoch. Najviac z toho profitujú domácnosti s významným finančným bohatstvom, zvyčajne najbohatšie domácnosti. Napríklad, zatiaľ čo takmer všetky domácnosti vo Fínsku mali v roku 2016 vklady, len 41 % domácností malo kótované akcie alebo akcie v investičných fondoch.

Vedci skúmali makroekonomické účinky akomodačnej menovej politiky ECB na Fínsko z hľadiska hospodárskeho rastu, inflácie, nezamestnanosti a vývoja nominálnych miezd, ako aj cien akcií a nehnuteľností. Tieto súhrnné vplyvy potom rozdelili medzi jednotlivé domácnosti pomocou údajov o príjme a bohatstve domácností a postavení ich členov na trhu práce. Nakoniec hodnotili vplyvy šokov menovej politiky na príjmovú a majetkovú nerovnosť.

Výsledky ukázali, že medzi znížením kľúčovej úrokovej sadzby ECB a programami nákupov cenných papierov z hľadiska ich makroekonomického dopadu nie sú zásadné rozdiely. Zníženie kľúčovej sadzby menovej politiky o 25 bázických bodov zvyšuje HDP vo Fínsku v horizonte dvoch rokov približne o 1 %. Nezamestnanosť klesá a nominálne mzdy rastú, hoci nezamestnanosť reaguje dosť slabo. Menové stimuly tiež zvyšujú ceny nehnuteľností a akcií. Účinky sú jednoznačne väčšie na akciovom trhu ako na trhu s bývaním.


Účinky menovej politiky ECB na hospodársky rast a infláciu vo Fínsku sú dosť podobné tým, ktoré sa zistili pre veľké členské štáty eurozóny. Dopady ekonomického rastu na trh práce sa však vo Fínsku prejavujú trochu inak. Vo Fínsku zostávajú vplyvy menovej politiky na zamestnanosť v porovnaní s veľkými krajinami eurozóny mierne, zatiaľ čo vplyvy na príjmy domácností sú väčšie.

Všetky domácnosti profitujú z menového stimulu, keďže zníženie kľúčovej úrokovej sadzby o 25 bázických bodov znižuje nezamestnanosť a zvyšuje hrubý príjem v rámci každej príjmovej skupiny. Nezamestnanosť najviac klesá v spodnom príjmovom kvintile. Hrubý príjem však najviac rastie v horných príjmových kvintiloch v dôsledku zvýšenia úrovne nominálnej mzdy. Podobné účinky majú aj programy nákupu cenných papierov centrálnej banky.



Hodnota čistého bohatstva domácností (hodnota aktív mínus hodnota pasív) sa tiež zvyšuje vo všetkých kvintiloch čistého imania, s výnimkou spodného, kde je počiatočné čisté imanie v priemere nulové. Pákový efekt zohráva významnú úlohu pri rozdeľovaní účinkov menovej politiky medzi domácnosti. V dôsledku zníženia sadzieb sa čisté imanie zvyšuje najviac v druhom najchudobnejšom kvintile domácností. Tieto domácnosti majú často značné bohatstvo ukotvené v oblasti bývania, ale majú aj veľké hypotéky. Aj malé zvýšenie cien nehnuteľností a hodnoty aktív výrazne zlepší čistú aktívnu pozíciu týchto zadlžených domácností, keďže nominálna hodnota ich dlhu zostáva konštantná. Nákupné programy centrálnej banky majú na čisté imanie v rôznych majetkových skupinách podobný vplyv ako zníženie kľúčovej úrokovej sadzby.

Dá sa teda povedať, že celkovo je vplyv menovej politiky na príjmovú a majetkovú nerovnosť obmedzený. V prípade eurozóny bol vplyv akomodatívnej menovej politiky ECB na hospodársky rast významný, zmeny v rozdieloch v príjmoch a bohatstve boli v priemere malé.